IMF cảnh báo trào lưu stablecoin nội tệ có thể tạo lệ thuộc vào stablecoin USD
Các quốc gia mới nổi đang xem stablecoin nội tệ như một công cụ để củng cố vai trò của tiền quốc gia trong kỉ nguyên tiền mã hóa. Tuy nhiên, IMF đã cảnh báo một nguy cơ.
chính những token này có thể tạo ra một tác dụng ngược: khi stablecoin nội tệ và stablecoin USD cùng hoạt động trên một hạ tầng blockchain, việc chuyển đổi từ tiền quốc gia sang “đô la mã hóa” có thể trở nên dễ dàng hơn, qua đó làm gia tăng nguy cơ đô la hóa và gây khó khăn cho các biện pháp kiểm soát dòng vốn.
Khi stablecoin nội tệ trở thành “cây cầu” sang đồng USD
Trong nỗ lực thích ứng với sự phát triển nhanh chóng của tài sản mã hóa, nhiều quốc gia đang quan tâm tới stablecoin được neo theo đồng tiền quốc gia. Ý tưởng phía sau khá rõ ràng: Nếu người dân và doanh nghiệp ngày càng sử dụng tài sản mã hóa cho thanh toán, chuyển tiền và giao dịch, việc tạo ra một stablecoin gắn với nội tệ có thể giúp duy trì vai trò của đồng tiền quốc gia trên nền kinh tế số.
Nhưng theo Dan Katz, Phó Tổng giám đốc thứ nhất của Quỹ Tiền tệ Quốc tế (IMF), chính chiến lược này có thể tạo ra một hệ quả mà các nhà hoạch định chính sách không mong muốn.
Phát biểu tại Đại học Cape Town ngày 7/8, Katz cho rằng việc stablecoin nội tệ và stablecoin USD cùng tồn tại trên một hạ tầng blockchain có thể khiến hoạt động chuyển đổi ngoại tệ trở nên dễ dàng hơn. Người dùng có thể hoán đổi trực tiếp giữa hai loại token thông qua sàn giao dịch phi tập trung, liquidity pool hoặc giao dịch ngang hàng, thay vì phải thông qua ngân hàng hay các nhà cung cấp dịch vụ ngoại hối truyền thống.
Theo Katz, trong một môi trường như vậy, stablecoin nội tệ “thậm chí có thể thúc đẩy việc sử dụng stablecoin ngoại tệ”. Đây là một nghịch lí đáng chú ý.
Một quốc gia phát hành stablecoin bằng đồng nội tệ với mục tiêu đưa đồng tiền của mình lên blockchain. Nhưng một khi người dùng đã quen với việc nắm giữ và giao dịch tài sản số, việc chuyển từ stablecoin nội tệ sang một stablecoin gắn với USD có thể chỉ còn là một vài thao tác trên ví điện tử. Nói cách khác, blockchain có thể làm giảm đáng kể “ma sát” trong hoạt động chuyển đổi giữa các loại tiền tệ.
Trong hệ thống tài chính truyền thống, một cá nhân muốn chuyển từ nội tệ sang USD thường phải thông qua ngân hàng, công ty ngoại hối hoặc một tổ chức tài chính được cấp phép. Những điểm trung gian này không chỉ cung cấp dịch vụ mà còn đóng vai trò như các “cổng kiểm soát” của hệ thống: xác minh danh tính khách hàng, báo cáo giao dịch, áp dụng quy định ngoại hối và thực hiện các biện pháp kiểm soát dòng vốn khi cần thiết.
Trên blockchain, một phần quá trình đó có thể diễn ra theo cách khác. Nếu một người đang nắm giữ stablecoin nội tệ có thể trực tiếp đổi sang stablecoin USD trên một nền tảng phi tập trung, ranh giới giữa giao dịch tiền tệ trong nước và tiếp cận ngoại tệ có thể trở nên mờ hơn.
Đáng chú ý là nguy cơ này xuất hiện trong bối cảnh thị trường stablecoin hiện vẫn bị thống trị áp đảo bởi đồng USD. Theo IMF, vốn hóa thị trường stablecoin đã duy trì quanh mức 300 tỉ USD trong năm qua, sau khi gần tăng gấp ba trong giai đoạn 2021-2025. Gần 99% stablecoin hiện được định giá bằng USD. Điều đó tạo ra một lợi thế mạng lưới rất lớn cho stablecoin USD.
Càng nhiều người sử dụng, càng nhiều sàn giao dịch hỗ trợ, càng nhiều nền tảng thanh toán chấp nhận và càng nhiều thanh khoản được tập trung, stablecoin USD càng trở nên hấp dẫn. Stablecoin nội tệ, dù được chính phủ hoặc doanh nghiệp trong nước hậu thuẫn, phải cạnh tranh với hệ sinh thái đã hình thành này.
Nam Phi là một ví dụ ban đầu cho thấy bài toán có thể phức tạp đến mức nào. Katz cho biết stablecoin USD hiện mới có mức độ phổ biến hạn chế tại Nam Phi, nhưng stablecoin neo theo đồng rand thậm chí còn thu hút ít nhu cầu hơn. Ông lưu ý rằng vẫn còn quá sớm để đưa ra kết luận chắc chắn về xu hướng này.
Dữ liệu của Ngân hàng Dự trữ Nam Phi cũng cho thấy hoạt động liên quan đến stablecoin USD đang gia tăng. Khối lượng giao dịch stablecoin neo theo USD trên các nền tảng trong nước tăng từ dưới 4 tỉ rand năm 2022 lên gần 80 tỉ rand trong 10 tháng đầu năm 2025. Những con số này cho thấy một thực tế: việc đưa đồng nội tệ lên blockchain không đồng nghĩa người dùng sẽ ưu tiên đồng nội tệ trong thế giới tài sản số.
Blockchain có thể làm thay đổi cách dòng vốn vượt qua biên giới
Mối lo của IMF không chỉ nằm ở việc người dân thích USD hơn nội tệ. Vấn đề sâu hơn là stablecoin có thể làm thay đổi cơ chế vận hành của thị trường ngoại hối và dòng vốn xuyên biên giới.
Trong hệ thống truyền thống, các giao dịch ngoại tệ thường đi qua những tổ chức có thể bị giám sát và phải tuân thủ quy định. Nhưng blockchain cho phép người dùng chuyển tài sản giữa các ví mà không nhất thiết cần một ngân hàng đứng giữa.
Một người có thể sở hữu stablecoin nội tệ trong ví tự lưu ký, sau đó đổi sang stablecoin USD thông qua một sàn phi tập trung hoặc liquidity pool. Stablecoin USD sau đó có thể được chuyển tới một ví khác ở quốc gia khác.
Về mặt kĩ thuật, quá trình này có thể diễn ra nhanh chóng và không phụ thuộc hoàn toàn vào mạng lưới ngân hàng truyền thống. Đây là điều khiến các biện pháp kiểm soát ngoại hối truyền thống trở nên khó khăn hơn.
Một nghiên cứu của Ngân hàng Thanh toán Quốc tế (BIS) về 4 stablecoin USD và 27 đồng tiền pháp định cho thấy hơn 70% tổng dòng tiền pháp định ròng chảy vào các stablecoin này đến từ các đồng tiền không phải USD.
Nghiên cứu cũng phát hiện mối liên hệ giữa nhu cầu stablecoin, sự mất giá của đồng nội tệ và chênh lệch giá giữa thị trường ngoại hối trên blockchain với thị trường truyền thống.
Đáng chú ý, dòng tiền vào stablecoin USD được ghi nhận tương đối giống nhau ở những quốc gia có và không có hạn chế đối với giao dịch stablecoin xuyên biên giới. Theo các nhà nghiên cứu, ví tự lưu ký và đặc tính không biên giới của blockchain có thể làm giảm hiệu quả của một số biện pháp kiểm soát vốn truyền thống. Điều đó tạo ra một thay đổi quan trọng.
Trong quá khứ, một quốc gia có thể hạn chế khả năng tiếp cận USD bằng cách kiểm soát ngân hàng, hạn ngạch ngoại tệ hoặc các giao dịch chuyển tiền xuyên biên giới. Nhưng trong môi trường blockchain, việc tiếp cận một tài sản mã hóa neo theo USD có thể diễn ra thông qua những con đường khác. Stablecoin vì thế có thể trở thành một cửa ngõ mới để tiếp cận ngoại tệ.
Tuy nhiên, IMF không cho rằng điều này sẽ xảy ra giống nhau ở mọi nền kinh tế mới nổi. Ở những quốc gia mà người dân vốn đã nắm giữ nhiều USD dưới dạng tiền mặt hoặc tiền gửi ngoại tệ, stablecoin USD có thể chỉ đơn giản là một hình thức mã hóa mới thay thế những tài sản USD hiện hữu. Khi đó, tổng nhu cầu đối với ngoại tệ chưa chắc tăng đáng kể.
Ngược lại, rủi ro có thể lớn hơn ở những nền kinh tế có lạm phát cao, đồng nội tệ suy yếu hoặc người dân có nhu cầu tích trữ USD nhưng bị hạn chế khả năng tiếp cận. Trong những thời kỳ đồng nội tệ mất giá nhanh, việc có một “đô la mã hóa” dễ mua, dễ chuyển và dễ lưu trữ có thể khiến người dân chuyển tài sản khỏi đồng nội tệ nhanh hơn. Đây chính là nguy cơ đô la hóa mã hóa.
Báo cáo kinh tế thường niên năm 2026 của BIS cũng cảnh báo stablecoin ngoại tệ có thể trở thành một phương tiện thay thế ngày càng dễ tiếp cận đối với tiền nội tệ tại các nền kinh tế mới nổi. Nếu niềm tin vào đồng tiền quốc gia suy giảm, dòng vốn có thể trở nên lớn hơn và biến động mạnh hơn.
.jpg)
Không thể chỉ cấm stablecoin, cần quản lí những “cánh cổng” chuyển đổi
Dù cảnh báo về rủi ro đô la hóa, IMF không kêu gọi các quốc gia áp dụng một lệnh cấm chung đối với stablecoin ngoại tệ. Thay vào đó, thông điệp của IMF là chính sách phải được thiết kế dựa trên đặc điểm và mức độ rủi ro của từng nền kinh tế. Một trong những ưu tiên là quản lí các điểm “on-ramp” và “off-ramp”, nơi tiền pháp định được chuyển đổi thành tài sản số và ngược lại.
Các sàn giao dịch, tổ chức lưu ký và công ty thanh toán vẫn là những điểm mà cơ quan quản lí có thể yêu cầu xác minh danh tính khách hàng, giám sát giao dịch và báo cáo hoạt động đáng ngờ. Nhưng chỉ quản lí các điểm này là chưa đủ.
Các nhà quản lí cũng phải xem xét những “điểm chuyển đổi” ngay trên blockchain, đặc biệt khi stablecoin nội tệ và stablecoin USD có thể được giao dịch trực tiếp với nhau.
Nếu quy định ngoại hối truyền thống yêu cầu một giao dịch chuyển đổi nội tệ sang USD phải được thực hiện thông qua một tổ chức được cấp phép, cơ quan quản lí sẽ phải đặt câu hỏi: quy định đó được áp dụng như thế nào khi việc chuyển đổi diễn ra giữa hai token trên một nền tảng phi tập trung?
Bài toán càng phức tạp khi người dùng sử dụng ví tự lưu ký. Không có ngân hàng hay công ty tài chính nào trực tiếp kiểm soát chiếc ví đó, trong khi giao dịch có thể diễn ra xuyên biên giới chỉ trong vài phút. Điều này cũng đòi hỏi hợp tác quốc tế. Nếu một nền tảng hoạt động ngoài lãnh thổ của người dùng, cơ quan quản lí trong nước khó có thể áp dụng các quy định của mình một cách đơn phương. Tuy vậy, stablecoin không chỉ mang đến rủi ro.
Một trong những lí do khiến chúng ngày càng được quan tâm là khả năng giảm chi phí thanh toán và chuyển tiền xuyên biên giới. IMF cho biết các nghiên cứu sắp công bố cho thấy chuyển tiền bằng stablecoin có thể rẻ hơn mức chi phí kiều hối toàn cầu trung bình khoảng 6,5%. Dù vậy, phí chuyển đổi và chênh lệch tỷ giá vẫn có thể làm giảm lợi ích này.
Stablecoin cũng ngày càng được sử dụng như một lớp hạ tầng thanh toán, khi các tổ chức tài chính và doanh nghiệp thanh toán thử nghiệm blockchain như một phương thức chuyển tiền và quyết toán. Vì vậy, bài toán của các nhà quản lí không phải là lựa chọn giữa “stablecoin” và “không stablecoin”.
Câu hỏi quan trọng hơn là làm thế nào để tận dụng lợi ích của stablecoin mà không làm suy yếu khả năng điều hành tiền tệ và kiểm soát dòng vốn. IMF đang phối hợp với các sáng kiến quốc tế, trong đó có G20 Data Gaps Initiative, để cải thiện dữ liệu về dòng tài sản mã hóa và hỗ trợ các quốc gia điều chỉnh khung pháp lí.
Điều này đặc biệt quan trọng bởi stablecoin đang tạo ra một lớp tài sản nằm giữa tiền tệ, thanh toán và tài sản mã hóa. Nếu dữ liệu không đầy đủ, nhà quản lí sẽ khó biết dòng vốn đang đi đâu, chuyển đổi giữa những đồng tiền nào và phản ứng ra sao trước những cú sốc kinh tế.
Thông điệp từ IMF vì thế không phải rằng stablecoin nội tệ là một chính sách sai lầm. Ngược lại, chúng vẫn có thể đóng vai trò quan trọng trong việc đưa đồng tiền quốc gia vào nền kinh tế số. Nhưng stablecoin nội tệ không nên được mặc định xem như một lá chắn chống đô la hóa.
Nếu hai loại stablecoin cùng tồn tại trên một hạ tầng mở, stablecoin nội tệ có thể vô tình giúp người dùng làm quen với ví mã hóa, giao dịch blockchain và các thị trường phi tập trung, từ đó khiến bước chuyển sang stablecoin USD trở nên dễ dàng hơn. Nghịch lí nằm ở chỗ: Càng dễ dàng chuyển đổi giữa tiền nội tệ và tiền mã hóa, việc chuyển từ tiền nội tệ sang “đô la mã hóa” cũng có thể càng dễ dàng.
Đối với các nền kinh tế mới nổi, đây sẽ là một trong những bài toán chính sách tiền tệ đáng chú ý nhất trong những năm tới. Stablecoin có thể làm cho thanh toán nhanh hơn, rẻ hơn và hiệu quả hơn, nhưng đồng thời cũng có thể làm mỏng đi những rào cản từng giúp các ngân hàng trung ương kiểm soát ngoại hối và dòng vốn.
Trong kỉ nguyên blockchain, bảo vệ vai trò của đồng nội tệ có thể không còn đơn giản là kiểm soát việc người dân mua USD. Nó có thể trở thành bài toán quản lí những con đường mã hóa mà qua đó một đồng tiền có thể được đổi thành một đồng tiền khác.